承載眾多國人“童年味道”的李子園終于要上市了！

       小時候，我們的愿望是快點長大，長大后我們卻總是懷念兒時的味道。以前常常光顧的路邊小賣部，如今都很少看見了，你還會記得“童年的味道”嗎？

       近日，浙江李子園食品股份有限公司（簡稱“李子園”）披露首次公開發(fā)行股票招股說明書，本次發(fā)行擬募集資金6.91億元。經(jīng)歷二十余年的沉沉浮浮，由三頭奶牛發(fā)展至近十億的營業(yè)額，這個承載眾多國人“童年味道”的品牌終于要向資本市場發(fā)起沖擊了！

       招股書顯示，截至2018年11月7日，茅臺建信投資共向李子園新增出資7378.09萬元，目前位列李子園第五大股東，持股5.68%。茅臺建信是由貴州茅臺部分出資的合伙企業(yè)，四舍五入說來，宇宙的茅臺也算是李子園的股東了。

       提起李子園，很多人時間會想到多年前那句“新新鮮鮮李子園”的廣告語。

       李子園成立于1994年，總部位于素有“南方奶牛之鄉(xiāng)”之稱的浙江省金華市，最出名的產(chǎn)品是“甜牛奶乳飲料”。李子園甜牛奶也是90年代大紅大紫的一款飲品，和旺仔、娃哈哈AD鈣奶等齊名，陪伴很多的南方孩子長大。

       在我們小時候，放學(xué)回家看卡通配一瓶李子園甜牛奶，可以說是中興的事情了。李子園甜牛奶和中國大部分的牛奶不同，喝起來沒有特別濃稠的感覺，因為牛奶本身就是很淡的，而李子園沒有加增稠劑。很多人小時候喝慣了李子園的牛奶，后來再喝蒙牛、伊利什么的，反而會覺得太濃難以接受。

       不論出于情懷也好，出于投資價值也好，下面一起來看看這家承載“童年味道”的李子園。

       1

       被貼“土味”標(biāo)簽，

       試圖改變推出網(wǎng)紅“臭臭奶”

       二十多年來，李子園甜牛奶在包裝上并沒有過多的改版，一直都是記憶中的那個模樣---透明塑料瓶身加彩色大Logo塑料外膜。這樣主打情懷的產(chǎn)品包裝戰(zhàn)略并不難理解，類似的旺仔牛奶跟娃哈哈AD鈣奶一樣也都是不更換包裝的。

       不過隨著時代的新舊更替變換，這些老牌飲品卻也逐漸被市場貼上了“土味”的標(biāo)簽，總覺其得自帶濃郁的懷舊復(fù)古風(fēng)，似乎跟時下正流行的喜茶、樂樂差、星巴克等的前衛(wèi)包裝顯得有些格格不入。

       今年年初，“土味”的李子園終于開竅，試驗性地推出了一款名為“臭臭奶”的飲品，顧名思義，其實就是一款榴蓮風(fēng)味的牛奶產(chǎn)品。與李子園經(jīng)典的甜牛奶的包裝風(fēng)格迥然不同，臭臭奶以鮮艷的鵝黃為底色，配上蠢萌的卡通人物，顯然更加迎合年輕人的喜好。

       值得注意的是，臭臭奶在包裝上同時弱化了李子園Logo的存在感，力求消費者把重點聚焦到產(chǎn)品本身而非品牌。

       價格方面，每瓶臭臭奶的售價大約為8元，較于李子園不到5元的甜牛奶，稍微高了些，目標(biāo)族群也發(fā)生了提升，更多可能會落在一、二大城市的高端區(qū)域。早前李子園也在為這款新飲品進行招標(biāo)，因為臭臭奶與公司以往的銷售渠道并不完全重合。

       近幾年的消費行業(yè)，國產(chǎn)老品牌竭力與時尚接軌，擺脫“老土帽子”的例子比比皆是。去年，旺旺就與時尚品牌聯(lián)名推出了一系列的旺仔毛衣、旺仔球鞋等，搖身從“三年二班李子明”變成了“潮流旺”。除此之外，還有推出唇膏的大白兔奶糖、進軍時裝周的李寧等，都開始企圖在以老牌國貨的姿態(tài)在時尚圈留下一席之地。

       畢竟，情懷總有消耗殆盡的，僅靠國人的懷舊并不能長久地推動業(yè)績的增長。不改變“土味”，很大可能只能等著被市場淘汰。李子園的創(chuàng)新嘗試，是公司能夠長遠走下去的關(guān)鍵腳步。

       2

       自有產(chǎn)能不足削弱盈利能力，

       IPO集資首要目的

       2016至2018年，李子園的營業(yè)收入分別為4.53億、6.02億、7.87億，對應(yīng)歸母凈利潤分別為1.02億元、9017萬元和1.24億元。可以看到的是，2017年公司凈利潤的增長出現(xiàn)下滑，2018年營收已接近8億元，凈利潤卻依然停留在1億元出頭，盈利水平略顯乏力。

       報告期內(nèi)，李子園的綜合毛利率分別為40.42%、34.93%和37.45%。毛利率的走勢疲軟，很大程度削弱了公司的盈利能力。2017年，公司自有的產(chǎn)能不足，委托加工產(chǎn)品比例從29.02%上升為42.45%，由于委托加工產(chǎn)品中包含委托加工企業(yè)的合理利潤、相關(guān)稅費等，導(dǎo)致平均單位成本上漲。同時，還有奶粉、紙箱等主要原輔材料的價格提升。

       2016至2018年，李子園自有產(chǎn)能的利用率分別為99.8%、173.13%、170.67%；合作過的代工廠共有15家，委托加工比例分別達37.54%、42.82%、28.88%。

       對比其它乳業(yè)上市公司的平均毛利率，可以發(fā)現(xiàn)近三年整個行業(yè)的變化趨勢基本一致，主要是原材料價格的普調(diào)。不過李子園在2017年毛利率下降的尤為明顯，自有產(chǎn)能不足拖了“后腿”，解決產(chǎn)能問題恰恰是此次IPO的主要目的。

       招股書顯示，李子園IPO所得資金將主要用于河南鶴壁“年產(chǎn)10.4萬噸含乳飲料生產(chǎn)項目”和云南曲靖“年產(chǎn)7萬噸含乳飲料生產(chǎn)項目”的擴產(chǎn)。上述項目建成達產(chǎn)后，李子園將新增產(chǎn)能17.4萬噸/年。

       值得注意的是，2016至2018年，李子園的銷量分別為10.57萬噸、13.25萬噸、16.24萬噸，這意味著其新增產(chǎn)能將是現(xiàn)有市場銷量的2倍，如果產(chǎn)銷率繼續(xù)保持接近，其業(yè)績增速能否滿足產(chǎn)能增長則值得思考。

       3

       產(chǎn)品及銷售區(qū)域較單一，

       抗風(fēng)險能力不佳

       拆分李子園的營業(yè)收入構(gòu)成，公司的主營業(yè)務(wù)主要為銷售含乳飲料（即甜牛奶乳飲料系列）、乳味風(fēng)味飲料、復(fù)合蛋白飲料，占總營業(yè)收入的超過99%，其他業(yè)務(wù)收入主要為銷售廢紙箱、塑料包裝、自有房屋出租等，對公司的盈利能力影響較小。

       2016至2018年，李子園含乳飲料的銷售收入分別為4.26億、5.78億和7.60億，分別占公司主營業(yè)務(wù)收入的94.29%、96.12%和96.71%，為公司的核心收入及利潤來源，年均復(fù)合增長率達到33.53%。

       李子園甜牛奶是李子園暢銷20多年的經(jīng)典產(chǎn)品，其穩(wěn)健的年均復(fù)合增速能夠說明產(chǎn)品的行業(yè)地位。不過，含乳飲料高達近97%的收入貢獻，意味著李子園對甜牛奶的依賴程度非常高。

       從中短期看，大單品銷售策略有助于公司樹立品牌形象，快速拓展新市場，提高市場占有率；然而從長期看，如消費者偏好等市場因素發(fā)生重大變化，將對公司的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生較大影響，這也是前面提到李子園推出高端臭臭奶的原因。

       為打破產(chǎn)品單一局面，除了臭臭奶外，李子園近期還一口氣發(fā)布了4個系列18款新品，具體包括咖啡飲品、常溫酸奶、愛克林裝乳飲品等。

       同時，李子園還存在銷售區(qū)域過于集中的問題。從上表可以看出，公司在華東區(qū)域的含乳飲料銷售額要顯著高于其他區(qū)域，比例維持在70%上下，華中和西南區(qū)域緊隨其后。

       鑒于西南地區(qū)是李子園含乳飲料銷售額增長速度最快的地區(qū)之一，未來挖掘潛力可能較大，本次IPO用于擴建產(chǎn)能的項目，也均位于華中和西南地區(qū)，幫助公司逐步實現(xiàn)全國布局，減緩單一區(qū)域集中的風(fēng)險。

       4

       繞不開的食品安全隱患

       從2008年的三聚氰胺事件到現(xiàn)在，國人對國產(chǎn)奶的消費信心建設(shè)還在路上。食品安全問題，是乳制品企業(yè)繞不開的話題。

       筆者查閱網(wǎng)絡(luò)，發(fā)現(xiàn)關(guān)于李子園產(chǎn)品質(zhì)量的負(fù) 面評價并不少。例如微博上，就有頗多喝完李子園會拉肚子的投訴。據(jù)《江南都市報》報道，2018年11月22日晚，贛州市一名孕婦在李子園牛奶贛州營銷中心購買了一袋鮮牛奶，她發(fā)現(xiàn)包裝上標(biāo)明的生產(chǎn)日期是11月23日，這是一袋“早產(chǎn)奶”。“新新鮮鮮李子園”的廣告宣傳語，看來或許有點過于“新鮮”？

       隨后，位于贛州市生佛壇前巷營銷中心的153袋“早產(chǎn)”李子園袋裝純鮮奶被曝光。廠家在贛州的銷售負(fù)責(zé)人表示，這是根據(jù)經(jīng)銷商的要求提前標(biāo)明生產(chǎn)日期的，但營銷中心的銷售員卻表示，他們并沒有向廠家提出過這樣的要求?？偠灾@樣的“早產(chǎn)奶”會導(dǎo)致市場存在明明已經(jīng)過期卻仍在銷售的奶品，嚴(yán)重傷害消費者的權(quán)益及品牌信譽。

       在天貓超市上，也有很多關(guān)于“兌水”、“日期不新鮮”、“牛奶變質(zhì)”、“喝完拉肚子”等問題的反饋。

       在含乳飲料行業(yè)中，李子園還將面臨伊利、蒙牛、娃哈哈等全國大型企業(yè)，以及光明、新乳業(yè)、燕塘、均瑤、夏進等全國性布局企業(yè)的圍剿。截至2017年底，我國含乳飲料規(guī)模以上企業(yè)已達238家。

       不管怎么說，消費情懷沒有錯，投放創(chuàng)新產(chǎn)品跟進潮流也沒有錯，但食品問題始終是企業(yè)邁不過去的坎，唯有確保百分百的質(zhì)量安全，李子園未來的資本道路才能夠越走越遠。