剛剛進(jìn)入2019《財富》中國500強(qiáng)的海底撈卻被國金證券潑了“冷水”。7月16日，國金證券分析師唐川發(fā)布研究報告稱，盡管海底撈短期門店擴(kuò)張帶來的增長較為確定，且其餐飲品牌影響力值得一定估值溢價，但目前股價隱含市場對公司未來三年50%-60%的凈利潤復(fù)合增速預(yù)期很難達(dá)到，因此下調(diào)海底撈評級從“增持”為“減持”。

       火鍋龍頭被唱空

       上市后就一直被看好的海底撈近日卻被國金證券認(rèn)為當(dāng)下海底撈估值過高。根據(jù)國金報告評級，將海底撈下調(diào)至“減持”，目標(biāo)價為23.23港元，相較于海底撈現(xiàn)價竟有30%的下跌空間。受此消息影響，海底撈一度跌超5%，市值1727億港元，市盈率約87倍。

       根據(jù)國金監(jiān)控的數(shù)據(jù)，在2019年上半年海底撈國內(nèi)門店數(shù)凈增加近100家至530家左右，相比去年同期開店增速明顯加快。但以門店面積區(qū)分，新增門店中900平方米以下小店的占比近七成，尤其在三線及以下城市的新店中，小店數(shù)量占比超過80%。國金認(rèn)為，由于小店桌數(shù)約為65張，顯著低于傳統(tǒng)大店約85張的桌數(shù)，因此國金估計市場對于新店帶來的營收規(guī)模測算需要下調(diào)。另外，由于桌位數(shù)的差異，一般來說大店的日銷售額高于小店。因此如果大店占比高，則統(tǒng)計得到的單店平均日銷售額就更高。國金認(rèn)為，隨著2018年及2019年上半年新增門店中小店占比的不斷提升，海底撈的單店營收貢獻(xiàn)將繼續(xù)呈下降趨勢。

       值得注意的是，國金對于海底撈上市時就制定的下沉戰(zhàn)略也提出了質(zhì)疑，認(rèn)為海底撈低線城市門店的就餐結(jié)構(gòu)與一、二線城市有所不同，中大桌的消費(fèi)需求占比較高。以家庭和朋友聚會為主的嘗鮮型行為能否轉(zhuǎn)化成以中小桌為主的復(fù)購就餐習(xí)慣，是決定未來海底撈低線城市門店表現(xiàn)的關(guān)鍵。盡管國金仍然認(rèn)可海底撈近1200億港元的市值，但也認(rèn)為當(dāng)股價被太多投資者看好，引致過度泡沫，那么未來下跌的風(fēng)險也就越來越大，投資者需謹(jǐn)慎看待海底撈。

       國金證券股份有限公司是中國證券監(jiān)督管理委員會核準(zhǔn)的七家合規(guī)試點(diǎn)證券公司之一。根據(jù)中國證監(jiān)會2013年對證券公司的分類評級結(jié)果，國金證券被評定為A類AA級證券公司。而這位發(fā)布報告的國金分析師唐川，曾在去年7月發(fā)布過“首份減持小米”報告，稱好公司和好股票之間還隔著一道估值。對小米給予“減持”評級，12個月目標(biāo)價16港元，相當(dāng)于35.9倍2018年P(guān)E。這篇報告發(fā)布后，小米從7月22港元的高點(diǎn)一度跌落至如今的9港元水位。

       押寶下沉要落空？

       去年9月26日，海底撈在港交所敲鐘上市，當(dāng)時海底撈相關(guān)負(fù)責(zé)人透露，上市資金將主要用于門店管理和加速擴(kuò)張，募資中的六成資金將用于擴(kuò)充二、三線城市門店及部分海外門店。促使海底撈作出下沉戰(zhàn)略的主要原因是來自二、三線城市門店營收的強(qiáng)勁增長，從當(dāng)時海底撈披露的數(shù)據(jù)來看，二、三線城市已經(jīng)成為海底撈的營收支柱，并且仍保持增長的趨勢。二、三線城市較一線城市來說同期營收漲幅較快。公開數(shù)據(jù)顯示，2018年上半年海底撈來自一線城市的營業(yè)收入為18億元，來自二線城市的營業(yè)收入則為34.67億元，同比增長48%，來自三線及以下城市的營業(yè)收入為14億元，同比增長55%以上。

       但海底撈的“高客單價”在當(dāng)時也被認(rèn)為是海底撈下沉過程中的一大障礙，同時也是海底撈此次被唱空的原因之一。從海底撈公開的數(shù)據(jù)來看，2018年海底撈一線城市門店的客單價，為106元，二線城市為94.2元，三線及以下城市為91.8元。海底撈下沉開店加之提升客單價的策略也被部分業(yè)內(nèi)人士稱為“量價齊升”戰(zhàn)略，而海底撈敲鐘后的股價大漲似乎也在說明投資人對于這一戰(zhàn)略的認(rèn)可態(tài)度。

       但在一位不愿具名的業(yè)內(nèi)人士看來，量價齊升在火鍋行業(yè)實(shí)現(xiàn)的難度很大。海底撈雖然已經(jīng)成為知名的火鍋品牌，并且具備一定的品牌影響力，但火鍋業(yè)態(tài)在幾乎所有城市都是一片紅海，且近兩年越來越多的川式連鎖火鍋品牌不斷興起，加速擴(kuò)張門店。其中重點(diǎn)布局二、三線城市的并不在少數(shù)，這也意味著海底撈進(jìn)駐這些城市也要面臨與這些品牌的競爭。與此同時，重慶、四川等地已經(jīng)成為火鍋品牌的孵化器，其他地區(qū)火鍋品牌很難進(jìn)駐這些城市，而這些城市中卻有不少具備成為“網(wǎng)紅火鍋”潛質(zhì)的品牌，它們既然能限制海底撈在當(dāng)?shù)氐陌l(fā)展，就有望成為海底撈未來的有力競爭對手。

       風(fēng)險空間并存

       盡管當(dāng)下海底撈的下沉戰(zhàn)略和依靠新店帶動業(yè)績的模式被認(rèn)為存在長期風(fēng)險，但也有不少餐飲業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為海底撈在二、三線城市仍然有很大的增長空間和可能性。

       在中國烹飪協(xié)會副會長馮恩援看來，二、三線城市是未來提振中國餐飲行業(yè)收入的支柱城市，應(yīng)當(dāng)鼓勵更多的大型知名連鎖品牌向這些城市下沉，持續(xù)拉動這些城市消費(fèi)者的餐飲消費(fèi)。但他同時表示，餐飲企業(yè)在下沉的同時也須針對當(dāng)?shù)叵M(fèi)者的消費(fèi)需求及消費(fèi)水平對門店、產(chǎn)品及定位進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。在他看來，海底撈在二、三線城市開店能夠有效降低房租、人力等成本，因此存在適量壓低客單價格的空間，海底撈可以對這些門店進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整，這樣也更有助于海底撈融入當(dāng)?shù)厥袌觥?/p>

       北商研究院特邀專家、北京商業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)會常務(wù)副會長賴陽認(rèn)為，由于消費(fèi)升級，因此很多餐企選擇下沉二、三線城市是有發(fā)展前途的，對于海底撈來說，相比大眾餐飲品牌價位偏高，因此發(fā)展二、三線城市，海底撈需要更明確的定位和策略，包括定價和產(chǎn)品應(yīng)與當(dāng)?shù)氐南M(fèi)基礎(chǔ)與購買力相匹配。針對此次被看空事件，賴陽認(rèn)為，海底撈整體的發(fā)展比較穩(wěn)定，消費(fèi)者對其也有一定認(rèn)可度，下沉二三線城市還是有一定潛力的，因此現(xiàn)在說在下沉發(fā)展中遇到風(fēng)險還為時過早，雖然現(xiàn)在海底撈被國金看空，股市受到影響，但是如果后期海底撈業(yè)績持續(xù)良好的話，還是有回升的可能。